Live Rollup : Cryptomatrix 11/03/2023

⚠ Toutes les infos ne sont pas disponibles ⚠
Le but du live est de donner l'état actuel des choses avec les données qu'on possède à ce moment. Malgré le fait qu'il y ait 1 heure de discussion sur ce sujet, c'est aussi à nous tous de faire nos recherches. Il y aura un autre live lundi soir et on aura beaucoup plus d'éléments concrets à ce moment-là pour connaître le sort de l'USDC

L'USDC dans la (pax)sauce

La Silicon Valley Bank (SVB) avait $210 milliards déposés et se trouvait actuellement en 16ème position parmi les plus grosse banques américaines. Sauf que cette banque s'est déclarée en faillite et il s'agit de la 2ème plus grande faillite bancaire aux Etats-Unis depuis 2008.

Pendant ce temps, la réserve de l'USDC est composée de 2 types d'actifs :

• 20 à 25% de cash répartis entre 6 à 8 banques
• 77% de titres obligataires court terme (bonds du trésor américain, commercial paper) qui ont une moyenne de maturité à 4 mois

Le rapport entre ces deux infos : Parmi les banques dans lesquelles se trouvaient le cash de l'USDC figuraient Silvergate et la SVB, qui viennent de faire faillite.

Il y a un depeg de l'USDC en ce moment-même car Circle ne permet pas de récupérer (redeem) ses fonds le week-end, et les institutions financières sont obligées d'attendre le lundi.

Les scénarios possibles

Au moment où le live est diffusé, on ne peut pas échanger un USDC contre un dollar si on appelle Circle pendant le week-end. La seule manière de pouvoir échanger des USDC au cours de cette période est d'accepter le prix du marché secondaire (0.91$ en ce moment)

Les scénarios pessimistes

Lundi, il y aura plein de gens qui voudront échanger des USDC contre des dollars. S'il est effectivement possible de redeem ces derniers, les institutions financières vont avoir une opportunité d'arbitrage massive (obtenir 1$ pour 0.91$, moi je pense la question)

Sauf que l'argent gratuit n'existe pas. Cet arbitrage peut se faire tant que Circle possède du cash. S'il n'y a plus de cash, les titres obligataires prennent le relais et on a 2 scénars possibles :

• Circle revend ses titres obligataires sur le marché à prix coûtant (prix coûtant est un euphémisme pour dire "accepter une perte"), pour avoir des liquidités le plus vite possible
• Circle met en place un système de queue en attendant que les titres arrivent à maturité. Tous les jours, une partie des titres de Circle arrivent à maturité et ça cadencera le redeem

Dans le pire des scénarios, il reste encore les dollars bloqués dans la SVB mais dont la moitié sont sous forme d'obligations à très long terme (10 ans).

Si toute cette réserve est épuisée, l'USDC n'est plus collatéralisé par quoi que ce soit, et sa valeur sera naturellement de zéro

Les scénarios optimistes

Il y a quand même 2 bonnes nouvelles dans ce foutoir : la première est qu'on sait que le trou existe et on sait à peu près combien il manque, à savoir $3.3 milliards (pour de la CeFi c'est une bonne nouvelle en soi). La seconde est que Circle a des moyens à disposition pour résoudre le problème par lui-même :

• Pour pouvoir redeem, il faut d'abord acheter de l'USDC sur le marché secondaire => L'arbitrage entre l'USDC et les dollars peut créer une force d'achat suffisante pour retrouver le peg
• Circle est une machine à fric. Ses titres obligataires génèrent entre 4.5 et 5.5% d'intérêts par an, sans compter les frais perçus lors du mint/redeem d'USDC => Circle peut choisir de refinancer ses réserves avec ses propres profits, qui peuvent se chiffrer à plusieurs milliards par an
• Tether a connu la même histoire. Suite à des soucis bancaires, on a réalisé que l'USDT n'était backé qu'à 0.74$ pour 1$, mais le peg a été rétabli en moins de 2 semaines

Circle n'a rien à voir avec Terra et Silicon Valley Bank

Terra

Le système de collatéralisation était bien plus risqué. Dès le moment où la capitalisation de LUNA était inférieure à cette de l'UST, le système devenait insolvable

Terra misait sur une croissance intenable. Les 20% de rendements sur les UST via Anchor existaient via une réserve ultra déficitaire

Silicon Valley Bank

Quand il y a eu le bankrun sur la SVB, la moitié de ses réserves était des obligations qui n'ont pas pu être vendues car elles étaient à très long terme. Faute d'accès à des liquidités, la banque a coulé.

La configuration est la même pour Circle, mais ses titres obligataires sont beaucoup plus liquides que ceux de la SVB.

Et si le redeem ne fonctionne plus ?

S'il n'y a plus aucune banque pour assurer le redeem, on entrerait dans une crise bancaire généralisée qui serait encore pire que 2008

Dans des situations pareilles, les équipements de survie et les boîtes de conserve sont des bien meilleurs investissements que les cryptos

Dans tous les cas

On sera obligés d'attendre lundi pour la réouverture de Circle et seulement là, on pourra savoir s'ils sont capables de gérer cette crise ou non

Les problèmes de peg sur des stablecoins aussi gros se résolvent souvent très vite. Le plus gros depeg sur l'USDT a été rétabli en moins de 2 semaines, et Terra s'est effondré en seulement quelques jours

Les leçons de Silicon Valley Bank

Les plus gros perdants, ce sont les startups

Il n'y a que 2.5% des comptes chez la SVB qui sont en-dessous des 250 000$ assurés => 97.5% des comptes bancaires inscrits vont perdre des fonds

La Silicon Valley Bank est la banque des stratups américaines de la tech en général. Certaines boîtes (dont des licornes en devenir) seront malheureusement contraintes de mettre la clé sous la porte suite à la faillite.

Les fonds de capital-risque sont aussi victimes de cette faillite. On ne peut plus exercer son métier lorsqu'on n'a plus d'argent pour investir

Silicon Valley Bank est l'arbre d'une forêt

La finance traditionnelle a considéré la SVB comme une banque sûre. Désormais, faudrait-il considérer toutes les banques sûres comme susceptibles de faire faillite ?

A cette question, Marc répond oui : si suffisamment de gens retirent tout leurs fonds en même temps d'une banque, cette dernière devient insolvable car sa réserve est fractionnaire, et absolument toutes les banques de la TradFi ont le même fonctionnement

D'après Manu, on commence à voir de plus en plus de blocages à travers le monde où les gens ne peuvent plus retirer leur argent

La SVB peut-elle être rachetée ?

On a bien vu Elon Musk racheter Twitter pour $44 milliards, et feu-FTX faisait des rachats en masse d'entreprises en faillite depuis l'effondrement de Terra

Un acteur de la CeDeFi pourrait considérer le rachat intéressant pour obtenir une licence bancaire et proposer des services similaires. Mais c'est peu probable car la SVB semble vraiment engagée dans une procédure de fermeture et disparaître du paysage

Le marché crypto en dehors de l'USDC

En général

Quand on regarde le marché crypto en tant que tel, il tient plutôt bien malgré le fait qu'on ait passé une semaine entière à encaisser des mauvaises nouvelles

C'est même bizarre qu'il y ait autant de mauvaises nouvelles d'un coup sur le marché crypto, comme s'il était désigné comme le bouc émissaire de la finance. En même temps, les Etats-Unis pensent que l'inflation existe à cause de la Russie, il n'en sont sont plus à ça près...

Le marché crypto n'est pas un monde à part

C'est un marché d'actifs à risques qui est très corrélé au secteur technologique (SP500 et Nasdaq entre autres). Si la tech se vautre, les cryptos se vautrent aussi

En outre, Bitcoin ne peut pas être décemment considéré comme une réserve de valeur, car le BTC prend aussi cher que les autres quand les mauvaises nouvelles surviennent. Une vraie réserve de valeur est censée gagner en valeur en cas de problème (et rester peu volatile aussi)

En vrac

La CeFi est dangereuse pour elle-même

Quand on est dans le marché crypto depuis plus de 5 ans, on a déjà vécu des dramas plus graves que ce à quoi on assiste aujourd'hui

Mais c'est incontestablement le pire bear market en terme d'impact. Si on devait comptabiliser toutes les faillites ayant eu lieu dans la crypto sur les 12 derniers mois, le compte s'élèverait à plusieurs centaines de milliards de dollars dont la majorité en CeFi

Le marché crypto a prouvé de lui-même qu'il purgeait très bien les crises tout seul, mais la CeFi est en train de subir une crise de confiance jamais vue auparavant

L'ironie du sort

La transparence de l'USDC s'est retournée contre lui car c'est grâce aux audits mensuels qu'on s'est rendu compte qu'une partie de ses réserves étaient garanties par 2 banques en faillite.

Grâce aux audits de Circle, certains savaient que la faillite de Silvergate et SVB allaient causer des problèmes de solvabilité pour l'USDC, et ont réalisé des transferts massifs vers USDT quelques jours avant le drame.

Certains initiés font davantage confiance à USDT qui est opaque sur ses réserves alors que l'USDC fait des audits chaque mois. Et après on s'étonne d'avoir eu des évènements comme Terra et FTX...

Aave a les moyens de s'en sortir

Il est possible de mettre des USDC en collatéral sur Aave. Etant donné son statut de stablecoin, il a des paramètres de risques plus permissifs que d'autres actifs (même s'ils sont devenus plus conservateurs dernièrement)

Dans le cas où le depeg de l'USDC devient trop important, il y aura liquidation du collatéral. Il est toujours possible qu'Aave encaisse de la mauvaise dette, mais nous sommes à des niveaux auxquels la trésorerie et le Safety Module d'Aave peuvent largement encaisser

Pour ceux qui empruntent de l'USDC, la dette coûte moins cher à rembourser

Nous ne sommes plus là par hasard

Depuis un an, on aura vu énormément de sociétés s'effondrer, dont certaines qui étaient réellement porteuses ainsi que la ruine qu'elles ont entraînées avec elles.

S'il devait y avoir un prochain cycle, nous avons mérité notre droit d'en profiter et personne n'aura le droit de dire que c'était de la chance